“破发！币圈凉了！”8 月初加密货币一阵跌势来得又快又急，伴随着最新出炉的 ICO 数据有如自由落体下坠，就像北京盛夏的暴雨，冲刷殆尽币圈最后一点余温。
然而，币圈真的凉了么？其实，眼前的一片萧条，看在传统风投眼中却是久候良机。因为，此前被散户簇拥的区块链融资，如今正在快速转变成买方市场。行业人士笃定表示，“今年区块链融资势必变转向私募，下半年将是机构主导的时代来临！”
融资额暴跌 9 成！全球 ICO 狂潮消退
根据 Coindesk 最新统计，今年 7 月份全球 ICO 融资总额与前月相比暴跌近 9 成，由 6 月份的 54.99 亿美元萎缩至 6.79 亿美元，呈现出断崖式下跌局面。
图｜ 7 月份全球 ICO 融资总额与前月相比暴跌近 9 成（来源：Coindesk）
另一个 ICO 数据追踪网站 ICOdata.io 也反映出，7 月份全球 ICO 融资总额约为 1.07 亿美元，与 2018 年 1 月份数据相比减少 92.97%，是今年以来，ICO 单月融资的最低水准。
图｜ 7 月份全球 ICO 融资总额不到今年 1 月份的 10% 水准（来源：ICOdata.io ）
币圈一片萧条，惟少数赢者全拿
事实上，早在 2017 年底的 ICO 热潮过去之后，今年上半年无论是海内、外“币圈”，早就已是一片萧条。 ICO 市场呈现出一种“赢者全拿”的局面，只有少部分明星项目仍然可以募到大量资金。
根据 Coindesk 的 2018 年第二季度《区块链的发展状态报告》（State of Blockchain）， Q2 全球共有 192 项 ICO，总计募资 73 亿美元，平均募资金额来到了 3,900 万美元。与 2017 年Q3 的 600 万美元、Q4 的 1,600 万美元，以及 2018 年Q1 的 3,100 万美元相比，表面上看起来，全球 ICO 融资市场似乎仍在继续升温。
但实际上，今年前两季募资金额增加，主要是来自 Telegram（17亿美元）和 EOS（42亿美元）这两大项目的贡献，后者实际上更是历时一年才累积到这个数字。以 Q2 数据来说，单是 EOS 一项便超过了其余 191 项的合计融资总额。而 7 月份若去除 EOS 不计，金额更是仅剩四分之一。
图｜ 大型 ICO 垄断多数融资额（来源：Coindesk ）
“从第二季起很明显整个数量和规模就掉下来了，这是在预期之中，也是伴随着主要币种的跌势而来，”高度关注区块链领域投资的东方亿泰资本合伙人温宏骏指出。
“去年 ICO 狂潮也是跟着币价大涨而起，但今年以来小币追涨的买气就没有了，”温宏骏说，除了少数几个明星项目还能大规模 ICO 外，基本上比较差的项目都融不到钱。
散户退潮，机构投资人全面接管区块链融资市场
但币圈一片萧条的光景，看在许多一度被嫌弃“老派”、“古典”的传统风投机构眼中，却是期待已久的良机。一位区块链风投从业者就忍不住说，“这是意料之中，但非常好的事情”。
原来，此前 ICO 市场太过火热，大量韭菜散户涌入，专业风投反而被边缘化。
回顾年初 ICO 最热的时候，一个项目从发想到销售，三个月就可以完成。当时传统风投为了抓住这个增长迅速的投资市场，也开始拥抱 ICO，但在疯狂行情下，往往一个项目出来，风投机构甚至还来不及接触，就已经被散户买光，被抢走不少投资机会。
如今，当韭菜都被割完，散户重伤累累之际，风投行业的 VC、PE 与大户却仍胃口旺盛，准备好整以暇 的审视项目，在今年下半年从容进场。这些素来口袋深、布局远的专业机构，正在逢低入局、全面接管区块链项目融资市场。
硅谷顶级风投 Andreessen Horowitz 6 月就宣布推出 3 亿美元规模的区块链基金“a16z”，专门投资加密货币和区块链初创公司。
另一家硅谷的加密货币领域指标性风投 Pantera Capital，眼下正在筹募第三只、也是目前为止其规模最大的投资基金，目标是 1.75 亿美元。
“市场动能正在转向，” Pantera 合伙人 Paul Veradittakit 近日接受美国财经电视台CNBC 采访就说，“我们看到今年有更多有趣的 VC 交易、更多的股权交易，而非 ICO ”
根据 DT 君了解到，其实从第二季以来，从硅谷到北京，许多国内与海外的区块链明星项目，就已大量转向机构私募融资。即便近日币价接连探底、币圈风声鹤唳，也不乏有优质项目默不作声迅速完成融资的例子。
一家由华人主导、近期才完成纯私募融资的硅谷区块链新创就告诉 DT 君，现在美国监管态度明确倾向认为 ICO 不合乎现行法规，为免日后争议，愈来愈多项目都直接找上 VC。不少项目仍有 VC 争抢认购份额的盛况，反而是对一般 公众开放认购的 ICO 预料在美国会愈来愈少。
另一家由国内团队组成的行业链平台项目，上月才对外募资，也在不到一个月时间就额度告罄，期间甚至未公开宣传。该项目创始人认为，募资容易，主要是投资方看好团队成员都在该行业有丰富经验。
熊市深不见底，为何传统风投仍不惧接盘？
为何在当前这深不见底的熊市中，传统风投仍不惧接盘？
国内区块链风投领域代表、曾被 CBinsights 评为全球前五区块链风投的“分布式资本”，其合伙人余文波就告诉DT君，即便今年 ICO 市场似乎萎缩很多，但只是劣质的项目消失，或圈不到钱了。在分布式资本看来，好的项目并没有减少，因此投资力道也不会减弱。
分布式资本目前投资组合已自去年的 50 多个项目，累积来到 80 多项。其中海外投资约有 40 几项，国内投资约 30 几项。以投资金额来看，国内项目比重也同样约占三成多。
余文波表示，分布式资本投资涵盖整个区块链领域，没有限定在哪个细分领域。因此只要项目的逻辑清晰，讲得清楚，团队靠谱，包含底层技术、中间层、上层应用的相关项目，分布式都有可能考虑投资。由此即可见分布式资本对区块链领域仍有着强烈兴趣与信心。
“目前，还只是正规 A 轮基金刚开始进入区块链市场，后面还有 B 轮、C 轮，甚至超大型 PE、主权基金等，”温宏骏分析，“现在不过是一个开始，早期进场的机构投资人不用担心无法出场，未来的流通性将不是透过交易所上币，而是法人之间相互创造。”
其实，转向私募对项目方来说也有另一好处，那就是只需面对专业投资人，相对比较理性。如果做ICO ，就得处理社区里面的各种声音，包含对上交易所、对币价，可能都会有比较多的压力。
但项目方可别高兴得太早，这些经验老道的投资机构，并不打算对野蛮生长的区块链创业者全盘买单。
可以预见的是，接下来将是一场去芜存菁的淘汰赛，空气币固然再难圈钱，但即便是有实力的项目，也必须有融资门槛将在各方面拉高的心理准备。
估值过高，币圈自嗨已到极限
首先，最尴尬的是，过去一段时间投资人把区块链创业者宠坏了，许多项目方还没充分认知到现在已是熊市，仍用牛市行情来定价自身估值。即便是优质项目，也普遍存在估值过高的问题。
但如今还留在场上的，都是算盘打得极精的所谓“古典”投资人，对估值锱铢必较。这些传统风投普遍认为，如今整个行情需要回归到商业本质，区块链投资也要回归于传统的投资范围。
总部位于硅谷的区块链领域风投“互盈资本”，其合伙人汪彧（Danny Wang）就告诉 DT 君，近来好的项目估值都偏高，尤其是硅谷的公司，估值已到了离谱的地步。如果估值太过高不可攀，投资人宁可不投。
“区块链估值确实被垫太高，一级市场开始有急冻的状况，中美都是，”东方亿泰资本合伙人温宏骏也说。
“光币圈里面自嗨，已经到一个极限了，”汪彧直言，“区块链不是无政府主义，太高的估值，市场无法支持下去。接下来该是要把区块链带到主流市场的时候了。”
回归主流私募，野蛮生长的区块链能学会跟机构对话？
然而，野蛮生长的区块链，目前与风投行业可谓是鸡同鸭讲的局面。
过去只需靠一本凭空构想的白皮书，就可以做完从私募到公开发行上交易所的整个融资，但现在面对专业风投，却将是完全不同局面。
“项目方必须要赶快适应传统机构的投资语言，”温宏骏就说，这包含配置受过训练的专门 IR（Investor Relations，投资人关系）人员、提早规划内控、主动提供专业创投一般审视项目时所希望看到的各项信息等等，这样才能跟机构投资人在想法、在表达上能够一致。
此外，ICO 易衍生各种空气币滥发，或持币大户无视项目方自行炒作币价的荒谬乱象，就是因为缺乏投资双方的权利义务规范。但随着代币融资迅速取代股权融资，成为区块链领域企业的主要筹资管道，也有必要发展出一套通用的规范架构。
什么是代币融资？就是用发行代币（Token）向投资者融资，投资者以法定货币或加密货币（通常是比特币或以太币）投资，获得项目方发行的代币。
如果项目方公开对所有大众募资，就是标准的ICO，如 EOS 便是代表。而当项目方在代币尚未开发完成的情况下进行募资时，也可以与投资方在协议中议定日后如何交付代币，这便是预售（presale）。
若是风险投资机构选择以私募（private sale）形式参与区块链项目代币融资，通常会比散户投资人更为谨慎，一定会采用某种购买协议来买进代币，而最常见的协议架构就是“Simple Agreements for Future Token, SAFTs”（未来代币简单协议）。
SAFT 合约可以理解为某种代币期权合约，投资人预先投入资金让项目方进行开发工作，待项目完成，期权就可以转换成代币。此一模式，可以让合格投资者结合传统注册证券的法律架构，以及部分 ICO 元素，对发行代币的项目进行投资。这虽然还是一种比较简略的投资协议，但内容受到法律保护。
此一投资协议架构近来在硅谷区块链风投圈已大量被采用。根据美国证监会（SEC）的 EDGAR 数据库显示，今年第二季有 37 家公司递交了含有 SAFTs 字样的申请案，这些募资案总共募到 3.04 亿美元。尽管这在整个区块链融资市场中所占份额仍然很小，但已有明显成长。
图｜ 传统风投、SAFTs 正在成长（来源：Coindesk ）
而在国内，业内人士也对 DT 君说明，机构投资人出手前，一定会就融资该如何随开发进度到位、而代币又该如何发放，或是可先认购股权再转换成代币等方方面面，与开发团队沟通协议，不可能如 ICO 般毫无章法。
话虽如此，行业人士也普遍同意，放长远来看，正如 ICO 潮起潮落，私募跃居主流也可能只是一时趋势，最主要仍得看产业与监管如何持续演变。
在可以预见的未来，ICO 仍将回归，只是未来的 ICO 必须更有秩序，即便不是一种中心化的管制，至少必须是某种有共识的治理模式。
