欧洲央行、英格兰银行、日本央行以通胀率为目标，结果同样是金融泡沫高企，还是走向了负利率，这是为何？
问题出在以下三个方面：
一是通胀率是币值稳定的标准，但不是唯一的标准。
币值稳定的参考标准有很多，通胀率（物价）、房价、股价、债券价格、外汇价格、证券价格、大宗商品价格、利率、工资等。
欧美国家将通胀率设定在2%，相当于控制了货币流向商品市场，但是大规模的货币流向了房地产及金融市场。过去几十年，房价及金融资产价格大规模上涨，这说明货币是不稳定的，大幅度地贬值了。
所以，央行不仅要以通胀率为目标，还必须考虑金融资产价格。
受张五常“以物品成交价做指数为锚的理想货币制”（《经济解释》，张五常）的启发，我曾建议：
“建立一个以物价为基础，包含利率、外汇、房地产及资产价格因子的综合价格指数，作为货币政策之目标，或许更为科学。”
二是“泰勒规则”的推行，用利率手段达成通胀目标。
进入90年代，美国执行新的预算法案以约束联邦政府的债务扩张。为了降低联邦政府的债务压力，格林斯潘果断地放弃了货币数量控制，彻底转向利率手段。
1993年斯坦福大学教授约翰·泰勒将这种政策概括为一种简单的规则：即通过利率调整来达成通胀目标。这就是泰勒规则。
实施泰勒规则的结果是，货币数量失控。表面上，欧美国家一直保持着低通胀，但大量的新增货币流向房地产和金融市场，货币已经严重贬值。
金融危机后，全球央行联手救市，兰德尔为代表的现代货币理论崛起。他们认为，政府不需要关注债务，只要维持利率稳定，就可以持续发币。
格林斯潘、伯南克以及这种后凯恩斯主义的货币理论，逐渐侵蚀了当年沃尔克与弗里德曼开创的局面。
如今，美联储及全球央行若真要控制资产泡沫，则需要重拾弗里德曼货币数量论的思想，与当年沃尔克一样，同时将货币数量增长率与利率作为调节手段。
值得注意的是，货币数量增长率不是绝对量，而是相对量，与GDP增速挂钩。这样可以避免1970年蒙代尔和1988年张五常提出的质疑：投资银行时代，货币数量无法准确衡量。
三是全球化治理的落后。
当今世界，经济全球化与货币国家化矛盾尖锐。美元作为世界货币，是全球交易者的公共契约，但美联储的决策不考虑全球交易者的利益。这样才有美国前财长康纳利的那句话：“美元是我们的货币，但是你们的麻烦。”
作为康纳利的同僚，沃尔克并不认同这句话。后来沃尔克回忆说，他试图调整美联储的政策将国际金融纳入货币决策的考量范畴之中，但因辞职风波未能如愿，成为“未竟之事”（《时运变迁》，保罗·沃尔克）。
此后，法定货币国家化与经济全球化的矛盾愈加尖锐。美元作为“世界货币”，欧洲央行、英格兰央行、日本央行都以美元为储备货币，美联储降息或加息，他国央行基本都会跟随，并努力将本国的金融周期调整到与美国的金融周期同步。
这样的结果是，欧盟、英国、日本、加拿大、澳大利亚及其它亚洲国家，一定程度上放松了对货币数量的控制，几乎与美联储同步持续下调利率，推高了金融泡沫和债务风险。
图：欧元区、丹麦、瑞士、瑞典的利率，来源：Wind，CEIC，莫尼塔
国际货币基金组织没能起到“世界央行”的作用，美联储的制度劣势绑架了全球金融市场。
如果将这个问题扩大，如今全球经济增长遭遇全球化治理落后和倒退的挑战。
全球化不仅仅是贸易全球化、要素全球化、资本全球化，还是全方位治理的全球化。货币制度、财政制度、贸易规则、公共卫生系统、司法系统等落后，都可能给全球带来灾难性的后果。
比如，如今英格兰银行具有相当的独立性和开放性，其9名货币政策委员，有4名由非英国人担任，其行长马克·卡尼还是加拿大人。但是，英国在财政、难民、社会福利等问题上与欧盟存在严重的分歧，二者在今年一拍两散。
再看欧洲央行。1992年《马斯特里赫特条约》后，德国央行及欧元区国家的央行都将货币发行权、管理权让渡给了欧洲央行。
但是，欧洲的问题，并不在欧元本身，而是缺乏统一高效的财政系统。当年推出欧元时，欧洲央行没有严格遵循蒙代尔提出的财政要求，意大利的财政状况糟糕，但依然作为创始成员国成功加入欧元区。之后，希腊等未能达标的国家也加入欧元区。
意大利、希腊等国的财政系统，无法支撑欧洲央行统一的货币政策，最终在金融危机时爆发了债务危机。
再看世界贸易组织的问题。作为全球最大的贸易组织，其仲裁机构停摆，规则遭遇挑战。在发展中国家的认定问题上，欧美国家与中国产生了严重分歧。这些问题导致全球贸易的交易费用上升。
再看看公共卫生系统问题。一个非洲国家的地方政府在公共卫生管理上出了问题，都可能给全球带来灾难性的后果。
但是，全球没有任何一个组织及制度能够降低这一风险。这次疫情，世界卫生组织的表现备受质疑。全球几十万人在联合国的网站上，要求罢免世界卫生组织总干事谭德赛。
这就是全球化的脆弱性。
诺斯曾经提出过一个著名的悖论：“国家的存在是经济增长的关键，然而国家又是人为经济衰退的根源”。如今的全球化时代，人类同属一个命运共同体，国家制度对经济增长的阻碍越来越大，但是有效率的全球化治理并不容易建立。
何解？
去年12月，保罗·沃尔克去世时，我在思考一个问题：全球央行正在带领我们走向深渊，这几乎是人尽皆知的事实，为何没有第二个沃尔克力挽狂澜？
我想，诺斯的解释似乎有些道理：
制度不是一蹴而就的，有效制度的建立需要相当高的成本。只有当制度变革的激励、私人收益超过了变革的成本，执政者才会推动改革，有效率的经济组织才会出现，否则执政者可能宁愿维持低效的制度。
当年沃尔克施以狼虎之药，大幅度地提高利率抗击通胀，与白宫为敌，与金融界为敌，与世界为敌。沃尔克的行为是出于其令人尊重的“公职精神”吗？
经济学的直觉告诉我，沃尔克依然脱离不了其“私心”：抗击通胀的私人收益超过成本。
在尼克松时代，担任财政副部长的沃尔克主导了布雷顿森林体系的解体，美元历经三次贬值，美国陷入多年滞胀危机。
沃尔克在“水门事件”时辞职，进入了纽联储。沃尔克认为自己“搞砸了美元”，试图重构全球货币体系。1979年，沃尔克临危受命，这是他挽回声誉的最好机会。
沃尔克上任时，弗里德曼寄了贺信：“反正都已经烂透了，唯一的好消息是没有比这更烂，你尽管放手去干。”
当时，滞胀危机导致连续两任政府垮台，沃尔克若不成功损失不大，若成功则成就万世之功。这就是沃尔克变革的收益比。（《致敬保罗·沃尔克 | 半世风云，一蓑烟雨）
但是，2008年金融危机爆发时，时任美联储主席伯南克为何没有能成为“沃尔克”？
当时，美国公民85%的资产配置在房地产与金融资产上。如果不拯救金融市场，美联储相当于与全体美国人为敌，伯南克缺乏“正确”决策的动力。伯南克还写了一本《行动的勇气》为自己辩解。
如今，美国公民92%的资产配置在房地产与金融资产上，美股和美债的规模已到天量级别，特朗普正谋求大选，中美正在打贸易战，美国正在封锁俄罗斯和伊朗。只要印发货币还能延续这种击鼓传花的游戏，鲍威尔定然不会冒险变革。
事实上，鲍威尔是现代货币理论的反对者，但其推动美联储的行动却符合这一糟糕的理论。
可见，金融资产屡次遭遇崩盘，都难以开启货币改革的窗口，反而积重难返、变本加厉。
什么时候才能迎来变革的曙光？
答案或许是：滞胀危机之时。
货币大潮引发通胀螺旋，导致类似于沃尔克时代的滞胀危机。滞胀危机爆发，说明菲利普斯曲线失灵，它是货币宽松政策的“克星”，货币发行越多，通胀越严重，经济越衰退。
从本质上来看，滞胀爆发意味着货币这种公共契约违约，其作为交易媒介的基本属性消失，其币值稳定的神圣职责不复存在。
货币作为公共契约，央行作为公共用品，搭便车似乎难以避免，只有到车毁人危之时，有效制度变革的窗口才会开启。
当然，货币非国家化、无国界化，发币行私有化（非公共用品），亦是一种可探讨、可尝试的制度。
文 | 智本社
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