经过了1970年代这场滞胀危机后，欧美国家的货币政策目标转向控制通胀。90年代开始，不少国家的央行以控制通胀率作为唯一的政策目标，美联储将其列为三大目标之一。
这样一来，欧美银行系统为了不触碰紧缩政策的红线，有意地将货币更多地配置在资本市场、投资领域，而非消费领域。
不过，若按科斯定律，不论货币最初的产权如何安排，货币都会流向该流向的地方，不会出现旱涝两极市场。
比如，当资本市场出现泡沫或泡沫破灭时，资本就会撤离，进入实体投资甚至消费市场。
但是，货币为什么没在实体经济与资本市场之间来回游走？
最主要的原因是，一次次救市改变了市场预期，扭曲了人们的行为，导致资本长期滞留在金融系统。
比如，新冠疫情击穿美股，市场预期美联储及美国政府出手救市。超乎市场预期的是，美联储出手之迅捷、凶猛，直接下水，敞开大门，让联邦政府予求予取。于是，大量资金依然涌入金融市场，美股迅速反弹，美债继续膨胀。
再如，中国楼市为什么长期单边上涨？“大热必调，稍冷又松”给人们建立了房价只涨不跌、政府不会让房价跌的信仰。如此，长期、大量的资金进入楼市追高房价。
货币是“春药”，容易上瘾，引发通胀效应，加剧了市场的割裂。
例如，1970年代美国爆发滞胀危机时，通胀越凶猛，人们担心货币贬值，越是扩大消费，甚至不惜借贷消费，越是扩大消费，货币需求量就越大，银行印发更多货币，通胀就更加凶猛。当时美联储的政策反反复复，不知如何是好。
1979年，保罗·沃尔克在联邦政府面试美联储主席一职时，对卡特总统说，大幅度提高利率，控制货币供应。之后三年，美国利率大涨，经济跌入谷底，市场出清，刮骨疗伤，浴火重生。
再看2014年前后，中国大量货币进入实体经济，引发严重的产能过剩。越是负债率高，越是产能过剩，越渴望获得信贷以度过难关，如此又进一步提高了负债率。2015年底，中国开始去产能、去杠杆，这个过程是非常痛苦的。
最后看资本市场的通胀效应。房价、股价迅速上涨时，货币则快速贬值，投资者担心货币贬值，焦虑追涨。
我身边就有两个例子：今年上半年深圳房价上涨迅猛，一位朋友焦虑不安，紧急入手第二房，作为退休后的养老房，但他距离退休还有十年左右；另一位朋友做服装生意，手上有几百万余钱，受疫情冲击不愿意再投资自己的主业，投入到火爆的新房“打新”中。期间，股市上涨，资金又被“打新”锁仓，担心新房“打新”不中，又没赶上牛市。
这就是通胀效应。一战后，英国经济低迷，失业严重，消费萎靡，凯恩斯甚至建议英国政府多发货币，制造通胀，以刺激国民“交出”货币，扩大消费。
所以，价格越上涨，货币越贬值，市场越追涨，越追涨越通胀，经济系统进入恶性循环，直到资产价格泡沫崩溃。由于房地产、股票、国债与货币高度关联，资产价格泡沫崩溃后，货币当局又注入流动性救市，相当于又重启了通胀效应，让资产泡沫越来越刚性。
这样货币政策就割裂了市场，大量的资金长期滞留在金融市场、房地产市场。资产泡沫刚性的另一面是，实体经济越来越低迷。实体经济投资不足，供给端萎缩，技术创新受阻。更重要的是，依靠实体经济中的劳动者、中产家庭收入萎靡不振，有效需求长期不足，加剧了资本逃离实体，进一步导致实体经济通缩。
文 | 智本社
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