负利率，无疑是违背经济规律的。
为什么紧缩周期时不调高利率，避免走向负利率呢？
如果每一次加息和降息的幅度差不多，利率就还有操作空间，不至于走向零利率和负利率。为什么美联储不这么干呢？
美联储主席鲍威尔上任后努力试图继续加息，但遭受各种压力，包括特朗普的反对、美股崩盘、经济通缩等等。
降息总是皆大欢喜，加息则令人煎熬。好逸恶劳，人性使然；追求政绩，政客使命。
不过，人性和政治都只是表面，违背规律才是根本。
美联储的货币政策，依据通货膨胀率、失业率及金融稳定三个指标而制定（目标），而不是联邦政府的命令或其它宏观经济目标
自沃尔克时代开始，美联储逐渐摆脱了白宫附庸的形象，市场威望骤升。后来，美联储经历了一系列改革，尤其是90年代的单一目标制，美联储的独立性大大增强。美联储主席及理事，基本上按照以上三大目标制定政策。
每当经济走弱，通缩显现，失业率上升，美联储则开启宽松政策，以刺激经济增长。
但，每次宽松周期的降息幅度都比较大，因为经济就像一头老牛一样，怎么刺激都缓慢增长。
每当经济复苏，通胀显现，逼近充分就业，美联储则开启紧缩政策，以抑制经济过热。
但，每次宽松周期的加息幅度都比较小，因为经济就像大病初愈的大象，稍微加息就可能倒地不起。
要命的是，美联储越降息，这头大象越虚胖，体质越虚弱，越不敢加息，最终只能走向零利率，甚至是负利率。
这说明什么问题？
经济增长率持续走低。
事实上，最近40年，美国、欧洲正是在一次次加息中，经济增长率越来越低，并最终掉入低增陷阱。
为什么？
货币刺激违背了经济规律，受边际收益递减规律的支配（理解问题的关键所在）。
所谓边际收益递减规律，即在技术水平不变的前提下，增加某种生产要素的投入，当该生产要素投入数量增加到一定程度以后，增加一单位该要素所带来的效益增加量是递减的，
比如，在技术水平不变的前提下，往功能手机领域投入越多资本，边际收益率越低，甚至会因产能过剩而亏损。
当一国技术水平没有大幅度提高的前提下，央行推行宽松政策，大量超发货币，其结果必然是边际收益率持续下降，经济增长率持续走低。
具体来说有以下几个表现：
一是大量资金进入实体经济，短时间内产能迅速上涨，带动经济增长，但很快就会陷入产能过剩的陷阱。
由于技术未革新，大量的重复生产导致边际收益率下降，大量资金退出。央行进一步下调利率，但资本滞留在金融市场打转，不再进入实体。
二是大量资金进入房地产、股票及债务等金融市场，资产价格、房价暴涨，金融异常繁荣，看似形势一片大好。
这种资产价格，其实是一种货币现象。
实体经济的边际收益率持续下降，金融价格持续走高，二者分道扬镳。每一轮宽松周期都在降低实体经济的边际收益率，每一轮紧缩周期都在小心翼翼地呵护金融泡沫。如此，货币政策越往前走，经济风险越大。
当利率市场稍微有个风吹草动，或外溢性风险侵入，金融资产立即崩盘，进而本已脆弱不堪的实体经济全面崩溃。
这时，第一张倒下的多米诺骨牌，一般都是债务市场（外溢性风险则先发于外汇市场）。
为什么会是债务市场？
因为每一轮强势降息都在加杠杆，每一轮温和加息都在呵护杠杆。如此，一轮一轮过后，经济杠杆率已逼近极限。
所以，在宽松周期时，即使是零利率、负利率，实体企业已经消耗完信用额度，无力再贷款（银行逆向选择，不愿意放贷）。
因为每一轮强势降息都在降低边际收益率，每一轮温和加息都在干扰市场淘汰机制。如此，一轮一轮过后，边际收益率已经非常低。
所以，在紧缩周期时，银行稍微提高利率，如此之低的收益率就消失了，企业就会亏损，债务负担加重，甚至爆发债务危机；或者银行抽贷，脆弱的资金链断裂，企业倒闭，债务危机爆发。
从1980年代开始，每一轮宽松周期，都大幅度提高了美国的债务率。2000年，为了应对互联网泡沫危机，拯救美国经济，格林斯潘大幅度下调利率。
同时，小布什政府提出“住房再造美国梦”计划，房地美、房利美借着低利率大量发放刺激房贷，雷曼、美国国际集团等金融巨头则买入大量的基于房产证券的衍生品。
在2007年之前，美国房价暴涨，金融异常繁荣。但是，格林斯潘在2005年开始大幅度加息，加了4个点——相当于2000年紧缩周期的降息幅度。
这是唯一一次加息幅度等于上次降息幅度的紧缩操作，就引爆了美国历史上最严重的一次次贷危机。
这就是“强势加息、温和降息”的原因——货币超发导致边际收益率递减，债务率走高，货币紧缩则拉爆债务市场。
但是，金融危机爆发后，美联储实施量化宽松，美国公共债务/GDP的比值再次大幅上升，在2018年达78%，远高于过去50年的平均值41%。
负利率，实际上是极端的宽松政策，违背经济规律的刺激政策。负利率实施越久，债务规模越大，债务风险越大，经济越脆弱。
负利率，刺激的是“劣质需求”。
在信贷市场上，有两类企业银行不敢轻易放贷：
一种是可以接受极高利率的企业——出现资金链危机，亟需资金输血，不惜向高利贷借款。
一种是只能接受极低利率、甚至是零利率的企业——说明盈利能力极差，无法承受高利率。
在负利率下，只能接受负利率的企业，其收益率已逼近零。这种企业其实是劣质企业，应该被市场淘汰的企业；这种贷款需求是劣质的需求，属于次级贷款。如今用负利率供养他们，实际上违背市场规律而“饲养巨婴”。
一旦利率提高，甚至转正，这类企业就可能会亏损，引发债务危机。这类次贷越多，利率政策、货币政策被掣肘，稍微提高利率或紧缩货币，立即爆发债务危机。
货币超发能够缓解一时之痛，但无法回避边际收益递减规律的惩罚。
负利率，至少可以说明这几个问题：
一、负利率，说明央行货币政策已经黔驴技穷；
二、负利率，经济增长极度依赖货币宽松政策；
三、负利率，说明边际收益率已极度低迷，负债率极高，经济极为脆弱。
文 | 智本社
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