哔哩哔哩 (NASDAQ:BILI)（B站）在三季度实现了小爆发，总营收增长72%至18.59亿元，增速创去年二季度以来最高；多元化战略产生成效，游戏营收占比下降至50%；MAU同比增长38%至1.28亿，增幅同样创2018年最高，并且提前完成了2019年目标。
但之所以说是“小爆发”，是因为B站转型之路仍然漫长。作为一家视频公司，却靠游戏来支撑营收，关键在于游戏业务也处于青黄不接的局面。B站自称自己是“中国最像YouTube的公司”，那么距离真正成为中国的YouTube还有多远？
多元化策略奏效，但这只是一个起步
财报显示，该季度游戏业务占据总营收的50.2%，较二季度的59.8%明显降低。游戏收入同比增长25%至9.33亿元，增速略有回升，FGO仍然是主力，因为三周年活动的大幅增加推动其该季度连续三次登上App Store的首位。
但问题在于接棒的游戏还没有出现。B站目前还有30款左右的游戏储备，但能不能成为下一个FGO，现在一点端倪也没有。在财报后的电话会议上，陈睿表示自己的判断“很乐观”，不过这说服力恐怕不高。
其他营收来源方面，直播和增持服务业务增长了167%至4.5亿元，广告营收增长80%至2.5亿元，电商及其他业务收入增长703%至2.3亿元。在发力大会员、电商和广告业务之后，这些领域表现都比较亮眼，表明B站的用户变现潜力是不错的，但目前还只在一个起步阶段。
哔哩哔哩各业务部门营收占比，来源：英为财情Investing
B站在PUGC社区所占据的优势，意味着它的最终归宿还是要打造一个像YouTube这样能够打通会员、内容制作者和广告主之间良性循环的内容平台。
然而，YouTube背后是谷歌成熟高效的广告系统：它用Google Preferred作为品牌广告的标杆，将YouTube平台上前5%内容主的广告库存提前锁定，定向售卖给以前主要做电视广告的大广告主；又探索出TrueView广告产品，其中的贴片广告可以在5秒后跳过，在确保YouTube获得广告收入的同时，最大限度地减少了对用户体验的伤害。
相比之下，B站从一开始就做出了不加贴片广告的承诺，这对它的广告变现来说无疑是一个重大的瓶颈。B站现在的广告形式有多种尝试，包括开屏、信息流、横幅页、视频下方推荐、视频结尾等，但怎么在不损害社区体验的同时大幅提高广告收入，就要考验B站的管理团队了。
哔哩哔哩股价走势，来源：英为财情Investing
Q3亏损扩大幅度几乎赶上营收增速
这个季度，B站营收增长72%的同时，经营亏损也扩大63%至4.23亿元。具体来看，销售费用增长了85%至3.64亿元；管理费用增长48%至1.63亿元；研发费用增长69%至2.47亿元。
成本的增加主要还是在于B站需要主动拉新，扩大用户群。毕竟，如果平台用户规模不够，广告的投放容量也有限。中信证券此前指出，随着B站用户规模突破2亿MAU，其广告营收有望加速增长。
但挑战在于B站的用户增长成本在不断提升，从2016年的每用户0.4元增长至2018年的每用户2.7元，表明B站缺乏有效推动有户增长的手段。
对于一家还未实现盈利的公司来说，更高的用户获取成本将使其提升运营效率的需求更加迫切。更何况现在B站还在不断加大内容方面的投入，现金压力只大不小。今年4月份，B站通过发行可转债和股票融资8.24亿美元。而截至本季度末，B站的现金及等价物为42亿元，与上一季度持平。
不过，考虑到YouTube在被谷歌收购之后还亏损了整整十年，投资者现在还是更加关注B站的业务增速。这也解释了为什么华尔街整体看好B站未来的发展，在22个分析中有21个给予了“买入”评级，只有1个为“持有”评级。
